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“REITs速达”对最新申报的“创金合信电子城REIT”项目申报文件进行了认真学习和总结。对照监管审核思路，对项目中一些焦点信息以及可能被问询事项进行了整理，以资借鉴。主要对短期租约、重大租户、保险、重组等事项进行一些探讨。
项目介绍：《创金合信电子城产业园封闭式基础设施证券投资基金》，“创金合信电子城REIT”入池资产位于北京市朝阳区酒仙桥路，土地性质为科研用地/工业用地/研发用地，最长到期年限为2056年；三个入池资产项目名称分别为：科技大厦、研发A1楼、国电总部4号楼；建筑面积为72,034.62㎡；资产估值为111,000万元。最早一处资产运营时间为2003年3月20日。
从招募说明书的信息来看，估值单价虽然较此前申报的“创金合信首农产业园REIT”略低，但15,409.00元/平方米的单价相对来讲并不低；另外，时点仅88.28%的出租率、2.25%长期增长率以及6%的折现率等指标与同领域资产对比来看仍有一定的调整空间。
1、重要现金流
北京链家于2020年入驻研发A1楼，用途为办公，其中北京链家置地房地产经纪有限公司租赁面积3,722.71平方米，租期3年零7个月；北京链家置地房地产经纪有限公司工会委员会租赁面积3,928.94平方米，租期6年。因业务发展需要，由北京链家置地房地产经纪有限公司工会委员会于2023年9月扩租研发A1楼336.11平方米，租期2年。截至2024年12月31日，北京链家租赁面积合计7,987.76平方米，其中3,722.71平方米于2025年2月28日到期，336.11平方米于2025年8月31日到期，3,928.94平方米于2026年4月30日到期。根据与北京链家签署的租赁合同，如发生提前退租事件，电子城有限有权向北京链家收取三个月租金的违约金。
截至本招募说明书出具之日，北京链家置地房地产经纪有限公司租赁的研发A1楼5层（原定于2025年2月28日到期）3,722.71平方米已于2025年1月21日签署补充协议，租赁期限续约至2025年5月31日。北京链家置地房地产经纪有限公司于2020年8月1日入驻研发A1楼5层，租赁面积3,722.71平方米，租约于2021年2月28日到期后签订续租协议，租赁期限调整至2024年2月29日，到期后再次续租至2025年2月28日，后又再次续租至2025年5月31日。
从续签频率以及续签租期来看，比较有意思的是，在申报阶段以短续租来尝试应对监管审核还是少见的；这一行为在过往的案例也存在一定示范效应，有利用短续租考验审核态度的嫌疑，特别是在市场预期以及行情持续向好的环境下。
此前有多个项目在这个阶段进行了相关尝试（例如招商蛇口租赁REIT、易方达深高速REIT等项目，上市前后的业绩表现以及为发行成功短续租后到期的变化影响了上市后的业绩）。就本项目而言，后续为了发行，一些兜底行为是避免不了的。（借用此前比较火的一段话：拿这个考验投资者判断力，前车之鉴下那个投资者经不起这样的考验）
2、投资强度
基础设施项目土地为使用权经协议出让方式取得的产业用地，根据《中关村国家自主创新示范区条例》第52条规定：转让以协议出让方式取得的产业用地国有土地使用权须报请市人民政府批准，土地所在地的区人民政府根据国家有关规定享有优先购买权；根据《北京市人民政府关于加快科技创新构建高精尖经济结构用地政策的意见（试行）》的规定，转让产业用地房屋所有权（土地使用权）及所有权人股权的，应经市、区政府及相关主管部门同意。
根据原北京市规划和国土资源委员会等五部门联合印发的《关于进一步加强产业项目管理的通知》第三条，产业项目所在区行政主管部门或园区管理部门应结合区域产业政策要求等对买受人购买条件进行审核、出具书面意见，同时做好后续监管工作。同时，根据该规定第一条，产业项目应当严格按照规划用途组织设计、开发建设及使用，未经批准不得转让和分割销售。
未来若对基础设施项目进行处置的，除需要根据《基金合同》相关约定履行基金管理人或基金份额持有人大会等审批程序之外，还需要根据上述规定取得相关主管部门批准。
从过往审核情况来看，需要进一步说明投资强度完成情况，
3、同业竞争及入池资产选择的依据
需要结合产业园区定位、布局以及经营数据等，说明同业竞争情形对基础设施项目运营稳定性的影响，并对上述损害赔偿安排能否填补可能给基础设施项目造成的损失、现有安排能否有效避免同业竞争发表明确意见。
4、业绩波动说明
入池资产近3年除国电总部4号楼（剔除增值服务后）计算的租金有所增长外，其余两个入池资产租金单价均有不同程度的环比下降。
需要补充说明过往租金变动的依据以及未来租金增长延续的合理性。
5、换租
关于国电总部4号楼的单一租户集中情况以及其余几个两个资产的重要租户到期情况。
需要补充项现金流来源合理分散、租户退租风险预案以及风险缓释措施。
6、出租率
近三年整体出租率分别为84.35%、77.1%和85.95%；预测期内，国电总部4号楼在2028年为75%，2029年为83%，此后按每年提升3%至90%的出租率；研发A1楼和科技大厦出租率自80%起按每年提升3%至90%的出租率。
需要结合项目运营历史、市场情况等股票配资资质，进一步说明出租率预测的合理性以及对资产运营稳定性和基金可供分配现金流的影响。
7、免租期
三处资产的平均免租期为16天/年。近三年科技大厦及研发A1楼租户退租产生的空置面积平均去化时间约为90天；估值假设中免租期20天/年。
需要结合项目历史退租去化时间及历史同区域可比项目退租后去化时间（如有）进一步说明假设免租期设置的合理性。
8、销售费用
评估中科技大厦、研发A1楼销售费用取含税收入的2.0%计。国电总部4号楼目前整租，租期内销售费用取含税收入的2.0%计，租约到期后两年（2028-2029年）销售费用按1个月租金计，2030年至预测期结束，国电总部4号楼销售费用取含税收入的2.0%计。
需与同类资产对比差异变化及历史销售费用情况进一步说明合理性。
9、管理费用
评估中估价对象管理费用取含税收入的2.5%计。
需补充说明可比资产及历史运营中管理费用情况分析。
10、其他成本
评估中估价对象其他成本取含税收入的0.5%计；根据国电总部4号楼整租合同，结合备考报表，国电总部4号楼在整租期间除支付相关维修维护费、办公杂费外，还需为租户提供班车、食堂、车位、库房、国电总部3号楼部分面积等增值服务，因此对于国电总部4号楼，除按0.5%计的维修维护费、办公杂费外，本次估价租期内考虑增值服务对应的成本费用，即2025年至2027年班车、食堂、车位、库房、国电总部3号楼部分面积等增值服务对应成本费用约为230万元/每年。
需要补充说明，其他成本中的增值服务与租金定价间的关联关系，历史支出情况以及假设合理性。
11、租金
根据中国重燃与原始权益人于2019年7月22日签署的租赁合同约定，中国重燃租期5年，租赁到期日为2024年12月31日，其中2020年1月1日-2022年12月31日租金折合290.5元/月/平方米，2023年1月1日-2024年12月31日租金折合308.8元/月/平方米，该份合同签约租金包含电子城有限为中国重燃入驻前提供装修服务的相关费用。
结合中国重燃后续研发专项进展，电子城有限已与中国重燃完成续约合同签署，租赁位置及面积不变，租期为自2025年1月1日起至2027年12月31日止，租金为200元/月/平方米。中国重燃的续租合同平均月租金较首次签署合同价格有所调整，主要原因是为满足中国重燃的研发办公需求，原始权益人在中国重燃入驻前对国电总部4号楼进行了装修改造，并为中国重燃提供了专家公寓等增值服务，首个租赁合同中的租金相应考虑了装修成本和付现成本，因此租金水平较高，相关付现成本已在评估假设中对应考虑。
目前中国重燃入驻产生的装修费用已摊销完毕，新合同中不再包含待摊销的装修成本，也不再向中国重燃提供专家公寓服务，因此租金水平有所调整。国电总部4号楼目前在执行租约价格为200元/月/平方米，在剔除增值服务后，与2020-2022年度剔除增值服务后的租金水平较为接近，略低于2023-2024年度剔除增值服务后的租金水平，主要是电子城有限为稳定长期租赁的重点客户，在租金上给予了合理的优惠。
在中国重燃入驻前，原始权益人已投入约4,900万元对国电总部4号楼进行高标准装修，获得了LEED铂金级认证。
国电总部4号楼租金拆分明细中车位、地下餐厅库房分摊，：备注信息：包含地下130个机械车位，单价400元/个/月，按租赁合同面积折算，折合租金3.43元/平方米/月；地下20个平面车位，单价800元/个/月，折合租金1.05元/平方米/月；地下980平方米食堂，单价90元/平方米月/，折合租金5.81元/平方米/月；地下库房28.6平方米，单价90元/平方米/月，折合租金0.17元/平方米/月。前述合计折合租金10.46元/平方米/月。
这里比较有意思，以上的安排假设合理性存在一定的疑惑：在2022年科技大厦、研发A1楼两个入池资产分别减免优惠金额731万元以及170万元；国电总部4号楼并未进行任何减免。本次申报材料中，以入住前原始权益人装修款分摊作为解释租金从平均月租金308.76元/平方米/月下降至2025年1月1日后的200元/平方米/月，延续的合理性和必要性也是存在一定考量的。至于为什么2022年如此大的单一租户没有要求和申报租金减免，投资者可以自行判断。
12、关于收缴率。
根据申报材料，评估按照100%收缴率进行假设计算。
需要充分考虑租金支付结算方式、可比项目情况、后续租户调整以及前期的收缴率实际情况进一步说明收缴率假设合理性。
13、关于折现率。
根据申报材料，评估机构采用了6.0%的折现率。
需要按照说明折现率选取依据和计算逻辑。
14、预收款项
报告期内，项目公司预收款项分别为1,516.81万元、1,696.61万元和772.97万元。2022年末项目公司预收款项较2021年末减少1,027.10万元，降幅为40.37%。2023年末项目公司预收款项较2022年末增加179.80万元，增幅为11.85%。2024年末项目公司预收款项较2023年末减少923.64万元，降幅为54.44%。项目公司预收款项主要为对租户的预收租金。
需要说明上述安排对于项目估值及后续的可供分配金额影响，并进一步说明合理性。
15、交割
项目公司的股权交割日为专项计划设立之日。项目公司股权交割日后[20]个工作日内，由转让方和受让方共同聘请具备证券期货业务资质的审计机构对项目公司截至交割审计基准日按照基金管理人的要求进行专项审计（“交割审计”），并由审计机构出具相应的审计报告（“《交割审计报告》”），相关交割审计费用由转让方承担。股权交割审计基准日（简称“股权交割审计基准日”）为股权交割日的前一日。《交割审计报告》中应明确列示项目公司资产负债表中的货币资金、应收账款、其他应收账款、应付账款、预收账款、其他应付款、应交税费、其他流动负债及其他非流动负债等各项负债。
需要进一步说明过渡期损益的具体安排。并根据《审核关注事项》第五十四条相关规定，说明上述过渡期损益安排的原因及合理性。
16、重组
关于待履行事项。截至2024年12月31日，基金基础设施项目公司尚未完成重组。
需要披露上述情况的进展，并对项目完全所有权发表明确意见。
17、经营资质
截至2024年12月31日，科技大厦的地上停车位存在尚未办理经营性停车设施备案手续的情况。截至本招募说明书出具之日，原始权益人正在向北京市朝阳区交通委员会申请办理经营性停车设施备案手续。
需要进一步说明上述事项进展。
18、关于流动性服务机制。
根据申报材料，基础设施基金采取封闭式运作，不开通申购赎回，只能在二级市场交易，请管理人按照《审核关注事项》第五十六条，在基础设施基金相关法律文件中明确约定关于基金产品上市后流动性管理的相关安排，缓释基础设施基金存续期间流动性不足风险。
这个也是交易所审核的常规性焦点。
19、运营管理
根据招募说明书披露，项目发行后，项目公司法定代表人、执行董事、监事、财务负责人均由基金管理人指定人员担任。除上述主要人员以外，运营管理机构将为本REITs项目基础设施资产组建专门的项目管理团队，具体执行相关运营管理职责。项目管理团队人员由运营管理机构进行选派、聘任、解聘或更换。运营团队人员的工资、奖金等薪酬福利待遇和缴纳“五险一金”由运营管理机构直接承担。
需要补充说明人员架构及工作职责以及进展情况。
20、继任运营管理机构的选任及选任程序
根据《运营管理服务协议》的约定解任运营管理机构后，经履行适当程序，基金管理人应认可并任命继任运营管理机构，所选任的继任运营管理机构应当具有良好的产业园运营管理能力。
在任命继任运营管理机构前，原运营管理机构应继续履行《运营管理服务协议》项下运营管理机构的全部职责和义务，确保基础设施资产运营管理工作的有序过渡（包括妥善处理交接过程中可能发生的租赁服务协议问题、纠纷、诉讼等）。
需补充关于运营管理机构的选择流程、依据以及合理性。
21、从披露的信息来看，财务数据的截止时间为2024年12月31日，需补充至最新一期。
22、3处入池资产的财产一切险合计保险金额为3.89亿股票配资资质，公众责任险及机动车停车场责任险合计保额约为8,000.00万元；入池资产估值金额约为11亿元，保险保障范围未有效覆盖估值。
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